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富士期货官网 时浩

在经历过一季度短暂回调后，5月起新能源行业快速反弹，光伏作为相关产业代表性标的，凭借价格优势与普及度不断提升，成为市场吸睛焦点。

牛基是怎么扎进光伏赛道近期这些暴涨股的？

从破发到翻倍的逆变器龙头

股价表现来看，相比于4月末低点，截止7月中旬阳光电源、固德威、上能电气等多家光伏公司股价已实现翻倍，其中，去年12月末刚刚登陆科创板的禾迈股份，更是当中代表。这家光伏逆变器企业，曾因557.8元/股的天价发行价饱受质疑，上市后也曾一度破发触及360元股价低点，然而此后2个月时间里，依靠行情走势，禾迈股份股价飙涨突破千元高点，7月11日最高达到1065元/股，成为仅次于茅台的A股第二高价股，截止7月20日收盘，禾迈股份股价小幅回调，依然维持940元/股高位，自低点整体增长接近150%。

机构持仓来看，截止一季度末多家公募基金持有禾迈股份，交银施罗德持仓量最多，旗下王崇管理的交银新成长混合、交银精选混合两只基金分别持有53.12万、40.54万股，合计持股占流通A股例10.64%，此外，国内首家外商独资公募贝莱德旗下的产品贝莱德中国新视野、史博管理的南方兴润价值一年持有混合同样现身前十大流通股东。

受益于赛道触底回升，拥有新能源赛道股票的基金产品普遍快速回血，然而，尽管持有大量禾迈股份，但王崇管理的交银新成长混合、交银精选混合，二季度增长分别仅有10.79%、10.81%，年内表现上，两款基金10%左右净值回撤也仅处在行业中游。归因来说，王崇管理产品业绩算不上突出，主要是由于其重仓股中只有禾迈股份一家处于光伏赛道公司，而其他重仓股行业过于分散，多数公司年内表现并不算好，综合之下，禾迈股份依靠不足4%的比重，拉动产品业绩有所回暖，已实属不易。那么，王崇买中禾迈股份，到底是眼光毒辣，还是运气使然？

重仓禾迈股份的王崇

从业经历上，王崇，北京大学金融学博士，2008年加入交银施罗德基金，2014年10月起担任基金经理，当前王崇在管基金3只，规模205.13亿，平均年化收益率22.06%，若按基金平均回报计算，任期内相关产品平均回报达到152.28%，超过沪深300（+ 31.44%）同期涨幅明显。

投资风格方面，王崇在开放基金中奉行复制策略，因此，以管理实践最长、业绩最好代表性产品交银新成长混合为例，对其风格进行分析。

以年度为单位观察交银新成长混合业绩，2015-2019年，连续五个年度交银新成长混合回报处于行业前20%水平，2016年，在同类平均亏损7个百分点前提下，交银新成长混合成功实现逆势增长，不过，具体到年度涨幅上，可以发现，造成王崇所管理的基金净值持续增长的原因，并不完全在于其超额收益能力，远超同类平均的回撤控制能力才是促使基金业绩快速增长的根本。

回撤控制上，以15、18两年熊市阶段为例，两个年度中王崇管理的产品在15年最大回撤小幅优于沪深300指数（-46.7%）3个百分点，而在18年中，低于25%的最大回撤优于同期沪深300（-32.5%）明显。

2015年是王崇从业回撤最大的一年，该年度中由于王崇基本处于满仓，且碰到了千股跌停的极端行情，交银新成长混合净值在一个月时间内几乎腰斩，为避免系统性风险，此后王崇在投资中将股票仓位有所降低并长期维持至8成左右，

不过，2017年以后，王崇不再单纯依靠降低仓位来分散风险，表现在2018年中，交银新成长混合在股票仓位基本未发生变化的同时保持了优于行业均值的风险控制，造成该结果的原因是王崇在投资中大幅分散了行业持仓，同时进行行业占比上限、个股回撤下限等操作来实现波动率控制，体现在重仓股名单中，2017年末以来交银新成长混合行业配置极为分散，科技、传媒、地产、消费、医疗、金融等行业均有所布局，在重仓股合计仓位低于6成水平同时，单一股票及行业占仓位份额并不算高，

换手率方面，从业初期王崇调仓频率较高，2019年以前基本维持在300%以上，而在此后，随着交银新成长混合规模由30亿逐渐增长至百亿体量，王崇逐渐将换手降低至2倍左右的业内平均水平，且为了避免举牌风险，基金的投资风格也逐渐向大盘成长型股票方向转变。

王崇并不过分青睐市场热门股票，更偏向于逆向投资，其投资理念重点在于顺势而为基础上的逆向而动，具体持股上，王崇会首先挑选与宏观大趋势相同行业，而在个股筛选端则逆向投资具有性价比高、胜率高、风险小的股票，按重点排序，则是最优先选择商业模式较好、估值合理的新兴细分子行业龙头，其次是可能被低估的传统行业龙头，基本面有变化且有一定预期差的二线股第三，短期催化剂的交易性股票最末。

王崇正趋势下的逆向理念在过往获得了成功，比较风格相似的基金经理，若仅以资产配置角度，王崇所持坚持的分散投资与不过度依赖单一股票的风格朱少醒类似，但其相对频繁的调仓换手与中欧的袁维德与兴证全球的任相栋更为接近，三人在规模增长前均有过高换手经历，在管理规模增长后依然维持在2倍水平。

袁维德与任相栋均注重逆向投资，且风格配置三人也大致相似，均注重估值合理与企业成长，不过，在具体策略上任相栋更关注公司或行业3个月之后将要发生的变化，通过前瞻性判断提前建仓，而袁维德以改变持仓份额比重来调整收益结构。

结果来看该类型风格的基金经理确实可以经常发掘出处于低估值区间的成长型股票，王崇方面，仅以最新一季报为参考，王崇敢于当季逆势买入已被市场普遍认为高增长暂时结束的宁德时代与破发的禾迈股份，是其基金二季度业绩增长的重要原因；任相栋曾在19年末买入芒果超媒体，该公司股价四季度末时仅有34.73元，20年中最后一次出现在前十大重仓名单中已接近65元水平，20年末其买入的华友钴业彼时股价也处于底部区间；袁维德持仓中也曾挖掘久立特材、骆驼股份等高弹性标的。

但是，逆向投资加价值回归的风格也控制风险的同时也意味着一定程度上无法赚得最大收益，袁维德在21年二季度卖出骆驼股份后，该公司股价由10元左右价格涨至接近20元水平，吉比特、火炬电子等企业在中欧价值智选混合持有期收益也并不算好，任相栋方面也曾卖飞过欣旺达、美年健康等股票。

对比二人的持有期过短卖飞资产，王崇则因过度相信趋势而错过了新能源行情机会，交银新成长混合21年第一大重仓股荣盛石化，在经历了一季度化工行业的短暂行情后，股价快速回落，全年累计涨幅缩减至6%，21年上半年另一只重仓股中公教育更是踩中了行业黑天鹅事件，半年跌幅42%，绝味食品、桐昆股份等消费、化工股年内同样表现不佳。由于多数股票拖累，且行情结构化特征明显，交银新成长混合21年综合涨幅仅有3.67%，王崇从业以来业绩回报首度大幅跑输同类均值。

单骑救主的石英股份

如果说21年末上市的禾迈股份是因为未经历新能源行情，存在价值低估而上涨的空间，那么石英股份称得上易方达基金经理祁禾的救世主。这家21年已有1.6倍涨幅的光伏上游原料厂商，22年股价依然在高位坚挺，上半年股价自58.26元/股增至132.61元/股，累计涨幅127.6%，截止7月20日收盘，公司股价继续上涨至135.45元/股。

机构持仓方面，易方达、汇添富、睿远、华商等多家基金公司均于当年一季度大幅增持石英股份，其中易方达明星基金经理祁禾管理的两款基金上榜十大流通股东，成为全市场买的最多的基金经理。石英股份对于祁禾管理产品业绩的重要性不言而喻，以易方达环保主题混合为例，该基金年内年内最高亏损超过30%，而近期易方达环保主题混合不仅已全部抹平全部亏损，且获得了超过8%的年内正收益，同类排名31/2059。

基金产品业绩回归不止一只股票的功劳，从重仓股来看，易方达环保主题混合是一款明显的光伏新能源基金，股价涨幅方面今年二季度TCL中环、奥特维涨幅均在25%左右，通威股份则超过40%，其余各只股票维持震荡区间，不过，这些股票对于业绩增长的贡献显然都不如石英股份来的多。

对比祁禾当前管理的三款主要产品，易方达环保主题混合、易方达智造优势混合、易方达高端制造混合三只基金规模分别63.11亿、51.34亿、52.81亿，体量相似前提下，基金的前十大重仓股及份额比重也大致相同，不过易方达环保主题混合一季度买入石英股份最多，为该产品第8大重仓股，易方达智造优势混合357.89万股次之，未入选基金前十重仓股，易方达高端制造混合则没有石英股份购买信息（即使购买也低于301.79万股），业绩表现来看，三只基金二季度涨幅分别为24.17%、20.96%、21.31%。

鉴于祁禾管理的基金前十大重仓股合计比均在6成以上，且行业配置集中，粗略比较下来可知，在购买体量不足达到前十大重仓股时，单一股票并不会对产品业绩产生影响，而行业结构更集中、持仓量更多的易方达环保主题混合，则凭借石英股份的股价高涨，直接拉开了与其他两只基金的业绩差距。