香港富士期货有限公司

解奥 吴桐

江苏万高药业股份有限公司（以下简称“万高药业”）近期更新了招股书，并收到了上市委第二轮问询。

本次IPO，万高药业拟登陆创业板，计划募集资金合计约6.1亿元，保荐机构为民生证券，保荐代表人为王萌、于洋。

这不是万高药业第一次谋求登陆资本市场，此前2017年3月曾申报IPO并获富士期货官网受理，于同年6月主动撤回；次年又试图借南卫股份资产重组，但在上交所的问询质疑后放弃。

在这次尝试中，万高药业的净利润连年下滑、行贿、关联交易既供又销等问题，或给其IPO前景增加了一丝不确定性。

毛利率连降

据招股书，2019-2021年及2022年上半年（以下简称“报告期内”），万高药业营业收入分别为6.4亿元、6.7亿元、6.6亿元和3.15亿元，净利润分别为6287.63万元、5861.77万元、8906.59万元和3566.72万元。

可以看到，报告期内，万高药业毛利率分别为79.16%、75.60%、69.60%和67.13%，连年下滑。与此同时，同行业可比公司同期综合毛利率均值分别为79.72%、80.77%、77.66%及75.15%。

对此，万高药业在招股书中解释，报告期内，公司毛利率呈下降趋势，主要是因为，一方面公司主要产品厄贝沙坦氢氯噻嗪分散片、马来酸氨氯地平分散片、缬沙坦氢氯噻嗪分散片和羟苯磺酸钙分散片未中标集采，该等产品毛利率较高的配送经销收入和占比下降;另一方面，碳酸钙 D3咀嚼片和铝碳酸镁咀嚼片等主要产品销售收入和占比持续增长，该等产品毛利率相对较低，导致整体毛利率有所下降。

医药产业是我国重点发展的行业之一，也是一个受监管程度较高的行业。

作为医药企业，万高药业也不可避免地受到了集采的影响。其产品厄贝沙坦氢氯噻嗪片/分散片、马来酸氨氯地平分散片、铝碳酸镁咀嚼片、 缬沙坦氢氯噻嗪片/分散片、羟苯磺酸钙胶囊/分散片等产品陆续纳入国家集采品种目录。另有孟鲁司特钠片、左乙拉西坦注射用浓溶液、缬沙坦氨氯地平片(I)等中标部分地区国家集采续标。

以羟苯磺酸钙胶囊/分散片、缬沙坦氢氯噻嗪片/分散片为例，万高药业上述两样产品于2021年1月纳入第四批集采品种目录，2021年5月开始陆续执标，上述产品纳入集采前后的收入和销量情况如下。

可以看出，2021年，羟苯磺酸钙胶囊/分散片、缬沙坦氢氯噻嗪片/分散片两个产品在中标、纳入国家集采后，收入和毛利相比2020年均出现了大幅下滑。

对此，万高药业招股书中也坦言，近年来，随着国家医疗改革工作的不断深入，尤其是2016年以来，化学仿制药质量和疗效一致性评价、医药流通“两票制”、国家药品集中带量采购等多项行业政策和 法规的相继出台，对医药行业的投融资及市场供求关系，以及医药企业的技术研发、经营模式等产生较大影响，如果公司未来不能采取有效措施应对医药行业政策的重大变化，不能持续提高自身的核心竞争力，公司的生产经营可能会受到不利影响。

曾向医务人员行贿

中国裁判文书网上有一则有关万高药业员工行贿的刑事判决书，2019年，浙江省桐庐县人民法院宣判被告人王晓俊、潘新华犯受贿罪，并处以刑期。

公诉机关指控：2012年以来，被告人王晓俊利用其掌握桐庐县第一人民医院用药信息、负责新药进院初核以及日常采购等职务便利，伙同被告人潘新华，在新药引进、药品采购等方面，为药商梅某1、胡某1、陈某1等人谋取利益，非法收受药商送予的药品“回扣”共计人民币1019万余元。

其中，2015年至2019年，被告人王晓俊、潘新华收受徐某4推销江苏万高药业有限公司的缬沙坦氢氯噻嗪平药品“回扣”共计人民币22.1818万元。

但万高药业招股书中却丝毫未提及该事件，另外，招股书中万高药业表示，截至本招股说明书签署之日，本公司不存在对财务状况、经营成果、声誉、业务活动、未来前景等可能产生较大影响的诉讼或仲裁事项。

向关联方既采又销

报告期内，万高药业有着向关联方销售商品、提供劳务的情形，其具体情况及占营业收入的比例情况如下表。

可以看到，万高药业队关联方销售产品占营收的比重逐年提升。报告期各期，万高药业向关联方销售金额占营收比重分别为7.27%、7.87%、11.08%和12.41%。

其中，万高药业还存在向关联方销售药品、采购商品和服务等情形，主要为该司与海南紫竹星药业股份有限公司（以下简称“紫竹星”）发生的交易。

紫竹星是一家医药流通行业的批发企业，主营慢性病、老年病等药品的批发、推广业务，为公司股东张宏民担任董事并控制的公司。

报告期内，万高药业向紫竹星销售金额分别为4426.92万元、4985.02万元、5510.64万元、3059.41万元，占当期主营业务收入的比例分别为6.92%、7.44%、8.35%、9.76%。公司前五名客户具体情况显示，紫竹星为万高药业报告期各期的第4、4、2、2大客户

万高药业向紫竹星主要采购推广服务，各期金额分别为4700.82万元、1830.07万元、527.14万元、0万元，占同类采购的比例分别为13.84%、5.75%、2.11%、0%。

此举同样引来了上市委的关注，在第一轮问询函中，上市委要求万高药业说明向关联方采购推广服务费的具体构成，采购的必要性、价格的公允性及采购金额波动的原因；说明关联销售药品的公允性、持续性。

主要产品批文将到期

万高药业的主要产品包含化学药和中成药两种类型。化学药主要产品为缬沙坦氢氯噻嗪片/分散片、羟苯磺酸钙胶囊/分散片、碳酸钙 D3咀嚼片、厄贝沙坦氢氯 噻嗪片/分散片、苯扎贝特分散片、铝碳酸镁咀嚼片、马来酸氨氯地平分散片；中成药主要产品为鸦胆子油软胶囊。

上述产品合计占万高药业主营业务收入的比例分别为86.50%、87.44%、82.52%、79.40%，具体情况如下表。

根据招股书披露的药品注册批件有效期情况，其中厄贝沙坦氢氯噻嗪分散片、马来酸氨氯地平分散片、羟苯磺酸钙分散片、碳酸钙D3咀嚼片的药品批准文号将于2023年到期。经计算，上述产品占万高药业最新一期营业收入的比例约为26.88%

若是产品批文到期，则相关产品将暂停生产。如果再注册申请迟迟未能得到审批，停产之下必将影响公司业绩。